对A股上市公司发行股份跨境并购中“境外投资者”的认识

以A股上市公司跨国并购为例，常见的支付方式是现金，但如果要采用境内资产并购中常见的发行股份的方式进行收购，相关案例则鲜见。究其原因，一方面是由于我国证券监管政策的问题，外资股东通常更愿意接受现金对价，有较强的套现意愿。

近年来，不少a股上市公司通过发行股票的方式，成功收购了交易对手为境外自然人或境外实体的境外资产，但这些交易一般具有一定的特殊性。本文试图通过对深证000901以发行股票和支付现金的方式收购AC公司96%股权的案例进行分析，探讨外资在A股上市公司跨国并购中的理解。

2016年11月，航天科技完成发行股份并支付现金收购AC公司96%股份的交易（以下简称“交易”）。航天科技通过收购海翼路公司、李公司、航光公司97%的股权，间接收购AC公司96%的股权。AC公司的子公司是全球***的汽车电子制造商，主要从事汽车行业电子控制模块的制造服务。实质上，本次交易也是航天科技控股股东科技集团实施的“桥收购”跨境并购交易。

本次交易前AC公司股权结构如下：

成立时，AC公司的股东为hiwinglux公司、Lee公司、navlight公司和AC management的控股公司。其中，海翼力士公司和利公司是航天科技控股股东科工集团的全资子公司，航光公司是外国投资者国信**控股的公司。AC公司是典型的引进目标公司管理的并购基金。

2015年，AC公司收购MSL、tis和BMS，实现海外“桥梁收购”。

2016年度，航天科技启动了发行股票、支付现金购买资产、筹集配套资金的交易计划。根据计划，在本次交易中，航天科技以发行股份的方式收购易胜**持有的海翼光电的股份；以发行股份和支付现金的方式收购易胜**持有的海翼光电97%的股份；以支付现金的方式收购国信**持有的海翼光电的股份。

本次交易完成后，航天科技通过三家目标公司持有AC公司96%的股份。

2009年，商务部修订了《关于外商并购境内企业的规定》（商务部令[2009]6号）（以下简称“六号文件”），主要规范外商并购境内企业的行为，第二条对“外国投资者并购境内企业”进行了界定，包括“外国投资者购买境内非外国投资”企业股东的股权或者认购境内公司增资使境内公司变更为外商投资企业6进一步规定，外国投资者以股权为支付方式并购境内公司。”外国投资者以股权作为支付方式并购境内公司，是指境外公司股东持有的境外公司股权，或者境外公司购买境内公司股东的股权或者境内公司增发的股份作为支付方式的。”A股上市公司以发行股份的形式购买外国投资者持有的境外公司股权，符合该定义。

在此前提下，六号文件对外国投资者以股权方式收购境内公司作出了许多限制，包括要求外国公司（目标公司）必须是上市公司或合格的特殊目的公司。此外，这种行为还可能受到《上市公司外国投资者战略投资管理办法》的限制。然而，6号文件并未对“境外投资者”的概念进行明确界定，这实际上为A股上市公司某些类型的跨国并购创造了解释空间。

从上述航天科技的案例来看，收购上市公司的对手方是益盛**和易迅，这两家公司都是在香港设立的海外实体。益盛**控股的希文路克斯公司是在卢森堡设立的特殊目的公司，易信公司控股的IEE公司也是在卢森堡设立的特殊目的公司。但从本质上讲，益盛**和easunux并不是严格意义上的外国投资者，因为它们都是科技集团（航天科技控股股东）的全资海外公司。

本次航天科技交易重组报告披露的相应信息如下：

“作为航天科技集团实际控制的上市公司，本次航天科技重组向航天科技集团控制的下属境外机构发行股票，以购买自身的境外资产，这实际上是航天科技集团作为航天科技实际控制人向上市公司注资的行为。航天科技以发行股份购买资产的交易对手为益盛**和easunux公司。易胜**和易胜公司是航天科技集团全资子公司海鹰集团为此前收购IEE公司和AC公司资产而在海外设立的特殊控股公司。它们是航天科技集团***控股的国有企业，不是“并购”规定中所界定的“外商”，航天科技集团可以有效控制这类境外机构和境外资产。

《并购规定》第二十八条、第二十九条规定，境外公司的股权为境外上市公司除特殊目的公司以外的股权。本次重组的交易对手益盛**和易信**为本次收购目的而设立的特殊控股公司（SPV）。虽然他们持有的境外公司股权不是境外上市公司的股权，但正是因为它可以被航天科技集团***、实际控制，法规要求，外国投资者必须按照立法初衷，以风险防范的境外上市公司股权作为支付手段，能够满足商务部在并购过程中控制境外公司股权风险的监管要求。

本次重组的目标公司分别于2013年和2015年经商务部、**发改委、**外汇管理局等部门批准或备案，并已成功被特殊控股公司益盛**和easunux公司收购，使航天科技集团完全控制了相关目标资产。航天科工集团通过并购方式在境外拥有国有资产的事实，已得到商务部等主管部门的批准，并受到持续监管。此次重组的实质是航天科工集团将上述境内外资产注入其控制的境内上市公司，即***国有企业下属公司之间的国有资产内部整合，这与《并购条例》所涉及的外国投资者需要经商务部门批准才能并购具有境外股权的境内公司的情况并不完全一致。”

这一解释也得到了中国证监会的认可。从本次交易来看，结合近年来的一些交易实践，我们可以对“外国投资者”作出限制性解释，即境外实体的实际控制人是国有企业或境内自然人的，那么该实体就不是严格意义上的第6号文件规定的外国投资者。

值得注意的是，2015年1月，商务部发布了《中华人民共和国外商投资企业（征求意见稿）》（目前无效），据此：

外国投资者是指下列在中国投资的实体：（一）无中国国籍的自然人；（二）依照其他**或者地区的法律设立的企业；（三）其他**或者地区的政府及其有关部门或者机构；（四）**组织。前款所列主体控制的境内企业，视为外国投资者。

中国投资者是指以下主体：（1）中国国籍的自然人；（2）中国政府及其部门或机构；（3）前两主体控制的境内企业。

当然，草案的***是规范中国企业以vie形式实现境外上市和外国投资者间接投资限制性行业的行为，而不是“跨境换股”行为。

回到上述航天科技案例，即使征求意见稿生效，从上述规定来看，易胜**和易信公司虽然不能被认定为境内投资者，但都不是境外投资者，因此对本次交易中航天科技的解释似乎是适用于未来，但它们需要根据每个项目在不同情况下的谨慎判断。